少见多怪！李佳琦可能是翻版陈欧 模式创新要有硬核！丨投资人说

张奥平  如是资本董事总经理 如是金融研究院副院长

历任浦发银行、新加坡星展银行、民生证券等投研部门，拥有丰富的企业投融资实操经验。长期从事资本市场、企业IPO上市与投融资方面的研究工作。参与投资项目包括：微贷网，价值立方，小红圈等。并担任长城华冠、街景科技、宜和宜美、管氏翅吧等数十家拟上市企业及新三板企业财务顾问。

观点精华：

一、2019私募抱团投资 凸显行业集中度在加剧

二、私募行业二八现象背后 中小私募或将退出舞台

三、一级市场投资取向将传导给二级市场

四、注册制将改变募投生态

五、上市只是融资手段 要找到合适平台

六、注册制或将推动价值投资回归

七、仅有模式创新很难获得资本青睐

 

2019私募抱团投资 凸显行业集中度在加剧

 

第一财经记者  高 远

 

感谢张总接受第一财经专访。

我们看到在如是金融研究院和如是资本所做的研报中，显示 2019年在整个私募股权投资基金领域当中，有一个现象是很多私募组合在一起去投一个标的，这很像是长期以来影视行业投资的一种逻辑，您怎么来看待私募行业这种投资逻辑的演变？

 

如是资本董事总经理 张奥平

 

这一年当中，我们从私募股权市场来看，优质的资产已经逐步越来越稀缺了，就整个市场来看你说真正缺钱吗？我们认为并不缺少资金，无论是政府产业基金或者是市场化基金，包括有一些优质上市公司还是能够拿出来钱的。给到这些私募股权基金管理人之后，后续再去做投资的时候，会发现整个市场的资产就这些，头部化资产就这些，大家也不敢投那些非头部化的资产。因为未来都看不到这些资产有真正的上市预期，和未来能够退出的预期，无论是隔轮退出或者是未来IPO退出，更多投资机构更愿意相信有知名投资机构伙伴们一起背书的明星项目，这是市场上的一个最大的变化。 股权投资对于投资者来讲，也是配置各种资产的过程，所以它在配置资产的时候一定会找更加头部化更加集中的资产，如果能抢进去跟投，一定是认为这些明星项目是更稳定的标的。因为其他的一些项目、非明星类项目，代表很难有知名投资机构来给它的价值背书，因为大家都属于行业内比较专业的机构，那种知名机构背书的项目可能大家都觉得比较安全，但事实证明也未必是这么安全。

 

私募行业二八现象后 中小私募或退出舞台

 

第一财经记者  高 远

 

2019年私募股权投资领域出现了二八现象，40%以上的一些投资的标的几乎是被排名前20名的知名股权投资机构拿去了，你觉得它透露出一种什么样的现实？或者说它给我们带来一种什么样的思考？

 

如是资本董事总经理 张奥平

 

我们如果倒退几年前来讲，会发现过去的股权投资市场它太野蛮生长了，我们看到过去的二八分化的现象在2020年一定还会更加严重，过去它是一个非常规、非正常的一个投资市场的一个不应该存在的现象，无论是对比海外市场，对比美国、对比香港这些股权投资比较发达的市场来讲，其实这些市场就应该是几家专业化的机构来去做，这些专业化机构并不是规模一定很大，有可能是小而美的机构，有可能是深入某一个行业的机构，但是绝对不是整个市场，像我们现在看到的有1.1万亿资金规模，很多家投资机构在市场存在，无论大的小的一般的什么样机构都活着，能募到钱、能收到管理费就能活一两年，这肯定不是正常的现象。

所以我敢断定在2020年这种分化一定会加剧，还会有批量的投资机构死亡，这是一定的。而这个分化到什么样的节点？我觉得绝对不是二八分化，很有可能会造成一个99比1的分化。

 

 

一级市场投资取向将传导给二级市场

 

第一财经记者 高远

 

在科创板上市的这批企业当中，有超过90%以上的都是在一级市场得到了一些明星私募股权基金的投资，这是否会给一些普通投资者带来一种投资导向的作用？

 

如是资本董事总经理 张奥平 

 

的确。科创板才正式的推出了注册制，而注册制我们看它的核心上市指标当中和过去的核准制最大的区别，就在于过去是严格要求你的财务指标，但是注册制它要求是你的市场化的市值，你要达到一定的市值你才能够发行成功。 在没有上市之前，我们需要靠什么来验证？ 是一定要靠市场上的更多的在一级市场当中的股权投资机构，来帮助你去验证，比如这家企业的价值是不是能够达到10个亿？我举个例子，假如说像比较知名的红杉、IDG类似这种投资机构，或者是本土化的达晨、益达、君联、类似这种机构，我们在一级市场当中，它按照10个亿或者20个亿的确定你的企业价值，真金白银投进去了，在首发的时候，你去对市场讲你的价值，传播你的价值的时候，就会有更多的我们在发行阶段的机构投资者认可你的价值，所以这个是一定会有一个变化。

 

注册制将改变募投生态

 

第一财经记者 高远

 

今年的3月1号，整个新的证券法会主推注册制，2019年整个私募领域当中，募资难跟找项目难这样的一种情形，会伴随着这样一个新的办法的出现，会有逆转性的改变吗？这个局面？

 

如是资本董事总经理 张奥平

 

注册制环境之下，这个企业能不能上完全交给市场说了算，能不能达到十个亿的市值完全交给市场上的机构投资者来说了算，这就会变成一个最大的影响，募资端首先会出现一个变化，它一定会去拿一些更长线的资金，因为短线资金它更多是赚快钱，无论是隔轮退出或者是IPO之后退出，他一定是在短期的，但是长线资金是真正能够陪企业成长的。我们举一个例子，比如说最近看到的一家尚未有营收、尚未有利润的泽璟生物，它是一家科创板已经受理的企业，这家企业在过去的30年是不可能出现的，但是科创板出现之后，这样的企业已经具备了上交所受理能够注册制发行的条件。也有这样的制度了，这种企业当时在受理的时候，产品刚刚到临床2期，产品等于还没有真正面市，这个企业，发展好的话，产品面世了，能够实现它的商业模式，产品能够卖得出去，最后能确确实实让市场认可，让消费者认可就能赚到钱，企业价值应该是不断成长。

但是如果他的产品出来之后，市场不买单，这样的企业就一定也会被退市，也一定会出现破发等等一系列的情况。这种情况的存在对于一级市场之前也投过这家泽璟生物的投机构来讲，说白了要考验的就是，第一点，在募资端你能不能拿到长线的资金。你等它这个产品面试成功验证成功，最后能够赚到钱；第二点你投资的判断能力，过去我们说投机构也存在很多击鼓传花、推高估值、下一轮接盘这种非真正价值投资的方式，但我们说在注册制环境之下，对不起，这些机会全都没有了。

对于投资机构来讲，一定要坚定一点，就是长期价值投资。退出端就很简单，可以理解我们现在看到的IPO之后企业破发的情况，科创板到现在为止已经有10家企业破发、跌破发行价了，包括我们看到去年去港股、去美股，从2018年到2019年赴港赴美上市的企业百分之七八十都是破发的，所以退出这一块绝对不是说上市之后就能破发，所以这些点都会在我们新修改的证券法之后，全面推行注册制之后，产生一些对股权市场生态的一些新的变化。

 

上市只是融资手段 要找到合适平台

 

第一财经记者 高远

一方面很多企业在努力的IPO，有些企业其实在IPO之后，他想退市、想私有化，比如像聚美优品等等这样的一些企业，其实它是有很多明星的私募对它进行投资的，未来企业价值重新发现的过程是不是会面临更多元性的一个选择？ 对于很多的投资者来讲，应该从中嗅到一种什么样的信息？

 

如是资本董事总经理 张奥平

 

其实去港去美上市IPO真的就是一个融资手段，哪个地方效率高，哪个地方可能更认可我企业的价值，哪个地方能够给我更高的估值，我可能就去哪个地方上市。

那上市完成之后，可能看到发展两三年之后，海外市场机构投资者也不买单了，认为我们这个企业没有价值了，我们一定会考虑通过私有化再回来，因为我们在资本市场长期的待在上面也是有成本也是有费用的。

比如当时百合网在新三板上市了，世纪佳缘去了美股上市，结果这两个企业一上市之后，美国资本市场根本就不懂为什么一个搞婚恋的网站能够在中国的资本市场能做得好，所以它的股价就比百合网要低1/3，但其实百合网的市场是比世纪家园低1/3的，结果就造成了一个史上从来没有的案例，就是新三板的百合网倒过来收购了世纪佳缘。 但其实市场含量、当时的容量是世纪佳缘要高于百合网，这就是两个国家不同的投资人对于资本市场部同类型的企业不同的价值判断。所以在中国资本上知道婚恋市场是很庞大的，海外资本市场并不知道，所以无论企业成长当中，在现阶段选择了一个不同的市场和板块，它未来的发展很有可能私有化退市，也很有可能再一次登陆资本市场。你像我们看到像百丽，在高瓴资本的带动之下，自由化回来之后，今天又分拆了管理的其他业务，再重新上港股同样做得很好，所以这些对于投资者来讲，我们要关注一个最核心的点，还是要看这个企业真正的价值是什么？

我们要投一家公司，一定要有一种成为它股东的心态，真正把这家公司做出我们能力范围之内最大的尽职调查，这样投资才会更加有保障。

 

注册制或将推动价值投资回归

 

第一财经记者高远

在中国证券市场这么多年，一直在强调价值投资的理念，但投机的人还是非常多，像注册制推广之后，这样的一种投机的心态会有很大的改观吗？或者说能期望它在2020年会有一个实质性的改变吗？

 

如是资本董事总经理 张奥平

 

这个是一定有改观的，我们说市场它有很强的流动性，是不是好事？ 是好事，但是这种流动性并不是一种价值流动性，而真正的价值流动性一定就是针对于这家公司，进行价值判断之后再进行的投资，而不是说今天市场上有利消息放出了OK公司股价开始涨，明天放出一个悲观信息，公司股价开始跌，而这个企业到底是好还是坏全都不去判断，天天等市场消息。这种方式在注册环境下是不可能存在的，尤其我们看到未来破发和退市的常态化，过去即使我投得再不好，我这还有个壳在这摆着，对吧？ 我多少这股票能看得见，未来可能是真的没了退路。是肯定要退市了。所以这一波我们说注册制改革推出之后，对于中国投资者的教育也会出现很大的变化。

 

仅有模式创新很难获得资本青睐

 

第一财经记者高远

 

新创的企业，过去依靠所谓的模式创新，它可以迅速的拿到一笔投资，甚至上市，目前仅凭一个模式创新越来越难拿到投资人的钱了，在这样一个情形之下还会有黑马出现吗？ 如果有的话会是在哪些领域当中出现？

 

如是资本董事总经理 张奥平

 

拿李佳琦来举例子，李佳琦这个项目在5年之前是肯定不复存在的，因为那会没有短视频这个技术演变，如果放在5年前10年前那会的李佳琦，我们举个例子，很有可能就是陈欧，这只是一个微观的视角，每一轮大的技术革命技术演进这些其实不会创造任何价值的，但真正价值都是商业模式配合技术的转变，2020年很有可能出现的情况是更多的模式创新企业，它很有可能就融不到资了。

 

什么样的模式创新企业能够发展起来，我认为主要在两个赛道，第一个赛道就是结合硬科技的模式创新；第二点，在消费行业，在衣食住行方面，无论是追求性价比、追求高品质、追求快速的运营效率，一定要在某一点真能够满足人们的消费需求，不然的话模式创新都是伪需求。

 

记者 高 远

摄像 赵力 侯天一