美联储半年度金融稳定报告划重点：高资产估值正给金融体系带来脆弱性

在当地时间6日发布的半年度金融稳定报告中，美联储审视了可能影响金融体系稳定的四项情况，具体包括资产估值压力、企业和家庭借贷情况、财务杠杆以及融资风险。

报告称，自2020年11月金融稳定报告发布以来，与新冠肺炎疫苗相关的利好消息、额外的财政刺激以及好于预期的经济数据提振了经济前景，令风险资产价格普遍进一步上涨；企业借贷速度放缓、收入改善，还有支持企业和家庭收入的政府计划，使得企业和家庭债务的脆弱性都有所下降。即便如此，许多企业和家庭仍然承受着相当大的压力，失业主要集中在经济最脆弱的群体中，其中包括许多工资较低的工人以及少数族裔；银行资本充足，但受疫情影响最严重的行业可能面临更高的信贷风险；尽管短期融资市场目前运转正常，但一些非银行金融机构（NBFI）的结构性脆弱性可能在金融系统承压时期放大对金融体系的冲击。

高资产估值正给金融体系带来脆弱性

报告认为，自去年11月以来，随着经济基本面改善，风险资产的价格普遍上涨，而且在一些市场，与预期现金流相比，其估值已经偏高。

美联储推行的接近零的利率和大规模购债计划（每月购买400亿美元抵押贷款支持证券和800亿美元美国国债）推动了人们对投资回报的追求，并帮助提振了股票、加密货币、高收益债券等各高风险资产的价格。标普500指数今年以来已上涨12%。

报告称：“2021年初股市风险偏好上升的指标，包括所谓的模因股票（meme stocks）的高成交量和价格波动。”模因股票的特点是在社交媒体上疯传后，成交量增加。此外，报告称：“通过特殊目的收购公司（SPAC）发行新股的数量激增，也表明投资者的风险偏好高于一般水平”。

“过去几个月，长期国债收益率有所上升，但按历史标准来看，仍处于低位。高资产价格也在一定程度上源于美国国债收益率持续维持在低位。然而，一些资产的估值相对历史标准有所提高。在这种情况下，如果风险偏好下降，资产价格可能容易大幅下跌。”基于此，美联储认为，目前各资产市场对风险的偏好不断上升正在拉大资产估值，并给美国金融体系带来脆弱性。

“与风险偏好上升相关的脆弱性正在积聚。”美联储理事布雷纳德(Lael Brainard)也在报告附带声明中表示，“估值过高和公司负债水平过高的组合是看空的原因，因为这一组合有可能放大资产重新定价（对金融体系）的影响。”

位于华盛顿的卡托研究所（Cato Institute）的高级研究员塞尔金（George Selgin）称：“真正的矛盾之处在于，美联储推行量化宽松政策的目的是降低长期利率，鼓励人们获取收益，但他们又担心人们确实在（不计代价地试图）获取收益。”他指的人们获取收益的行为是购买债券。”随着经济复苏的持续，美联储完全可以进行量化缩减，以应对这种冒险行为。”他说。

低利率降低了个人和企业违约预期

低利率还影响了实体经济。在房地产需求旺盛、供应稀少的情况下，美国房价今年同比上涨12%，房屋改造的繁荣还推动木材期货价格创下历史新高。涵盖了从谷物到天然气到镍等所有大宗商品的彭博商品指数（Bloomberg commodity Index），今年来已上涨了19%。

报告称，房价上涨通过提高相关股价的方式对借贷人产生了积极影响。不过，那些受雇于遭疫情重创行业的借贷人申请了“延迟还贷计划”，在计划取消后可能会很脆弱。

“但仍有很大一部分借款人已经退出了延迟还贷计划。一般来说，这些借款人的贷款要么是活期的，要么已还清。”报告称。

除了个人外，报告还表示，低利率同时降低了企业的违约预期，“高杠杆大型企业所发行的新债券占所有新发债券的比例已超过近年来的历史高点”。按报告的定义，所谓高杠杆即息税、折旧与摊销前负债与收益比大于6的贷款。

对冲基金杠杆需更透明

今年3月，由Archegos资本管理公司(Archegos Capital Management)的爆仓问题，波及瑞士信贷(Credit Suisse)、野村证券(Nomura)、高盛、摩根士丹利等众多华尔街投行事件，凸显出监管漏洞。

美国证券交易委员会(SEC)在介入调查后，于4月下旬考虑提高对基金公司的信息披露要求。正在评估的问题，包括提交的文件是否应包括衍生品和空头头寸，以及提交13F文件的频率是否应高于当前的每三个月一次。该人士称，监管改革可能有助于监管机构和华尔街发现金融体系中正在积聚的风险。

而此次报告中，美联储也注意到了对冲基金杠杆风险。

美联储称，对冲基金的总杠杆率（如公开发行的证券和SEC披露的最新数据）在2020年上半年有所下降，但平均值仍接近2018年的水平。此外，作为对冲基金交易中介的交易商的几个杠杆指标（例如对冲基金的保证金和大宗经纪账户中的证券借贷数据）显示，与股市活动相关的对冲基金杠杆率处于较高水平。

此外，美联储报告还强调：“最近的一些事件，突出了对冲基金风险敞口的不透明性以及对冲基金和其他杠杆金融实体需要更大的透明度，因为它们可能将压力传递至整个金融体系。”

布雷纳德提到了由于与Archegos的交易而导致的银行损失，并呼吁“更细致、更频繁的信息披露”。

她称：“Archegos事件说明，对冲基金风险敞口的透明度有限。可以用来提醒投资者现有对冲基金杠杆率衡量标准，可能无法捕捉重要风险。”美联储报告也称“现有数据表明”对冲基金的杠杆率很高，并表示有必要提高不透明风险敞口的透明度。

报告还提到了GameStop事件，称“一些持有大量空头头寸的对冲基金，在2021年1月的GameStop事件中持续亏损，当时激烈的社交媒体活动导致一些特定股票的价格波动”。

对冲基金咨询公司PivotalPath的首席执行官卡普利斯（Jon Caplis）表示，一项特别的信息披露可以降低未来类似Archegos事件再次发生的风险。

“在监管者试图重写所有监管法规前，可以做一个小小的改变，这将是有效的。”他称，“监管者只需要用处理对冲基金已披露的股票持有量的方式，来应对其持有的总回报掉期，就可以大大减轻类似Archegos事件再次发生的可能性。”