首席评论丨IPO审核提速 淘汰率创新高

导视：

IPO审核提速 淘汰率创新高

监管呈现怎样的思路变化

IPO常态化下

对A股市场有何影响?

首席评论 为您解读

嘉宾：

何旭——金元证券场外市场部总经理

王朴——渤海证券投资银行总部业务五部总经理

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文字实录

IPO审核数量、否决数量、否决率 均创2013年以来新高

IPO常态化发行正在加速，截止8月11日wind数据显示，2017年IPO数量已达326家次，创下2013年以来的新高。随之攀升的还有IPO被否家数和否决率，今年内IPO企业被否高达45家，超过过去四年的总和43家，否决率高达13.8%。市场分析认为，A股市场IPO常态化的同时，IPO审核趋严也在同步进行。

IPO淘汰率提高有哪些原因?

张媛：欢迎二位做客我们演播室。看到IPO提速已经常态化，但是被否率也有所增加，这反应一个什么样的信号?是监管趋严了吗?还是说报IPO企业的家数虽然增多，但是其实好企业的质量并没有相应增多?

何旭：好企业的质量没有相应的增多，这个原因恐怕占了70%。审核趋严的话，前一段时间似乎市场上传闻说标准降了，只不过某些条款上有一定的松动，审核的理念和审核的原则从来没有改变过。

从整个的趋势上来看，报送的企业越多，被否的理应越多，而且是不成比例的。并不是说报500家的时候被否是10%，报1000家的时候被否也10%，并不是这样。报1000家的时候理应被否率比500家的时候要高，大概是高出30%到40%，我个人认为是比较合理的状态。

因为现在IPO在提速，速度明显比以前快，当然被否企业就会多。这里面更深层次的原因是什么?目前认为报IPO容易的声音在市场上比较多，造成了某些项目的闯关。反正审的快，我全都扔给你去审，这种情况下相对而言就会比较高。

张媛：所以审的多了不代表过的就容易，是这样吗?

王朴：上报速度在增加，实际上就是报的家数在增加，而报的家数当中，有很多的企业是循环的。新增的增量比较分析一下，报的优质企业也有，但是相应不多，中小创更多一些。

因为从2008年金融危机以来，这几年通过市场筛选，供给侧改革，留下来的好企业有，但是有不少是在上市公司里面存在的。新型的业态我们国家在监管层面上还没有完全放开，比如说互联网企业的上市，有些规则上还要进行修订。相应新型业态的公司还要上，因为国家中央讲的很清楚，去虚、务实，而资本市场起到这个作用，相应的水流进来，但是也要控制哪些是真的好水，哪些是坏水。

被淘汰企业有哪些特点?

张媛：我们通过一些被否企业来看一下现在有什么特点。我们梳理从2014年到现在整个被否家数和被否率的特点，2017年至今被否率13.8%，超过前面三年的表现。同时从板块分布来看，也各不相同，创业板被否27家，主板和中小板各是10家和8家，创业板被否掉的几率更大，如何来理解这样的分布?

何旭：这个分布相对而言是比较正常的，因为中小创和主板基本上是以传统行业居多，创业板的话是以新兴行业的企业和小体量的企业居多。证监会审核的过程中，创业板的回复意见问题是最多的，被否的几率就会比较高，关注的问题点非常多，因为企业体量相对而言并不是很大，还有一些新业态的企业在审核的过程中会有一些新的标准。

中小创上传统的行业比较多，基本上报的家数也没有那么多，是传统里面还算比较优质的，可以去上报的，而且在去产能的宏观背景下，本身就不是非常多。所以说由于上报基数的问题，就显得中小创的企业被否家数，各方面的体量比较多一些，我觉得这是一个比较正常的状态。

张媛：提到新业态，现在排队报IPO的企业，和之前的企业相比，有什么不同?

王朴：按审核和上报两个交易所来讲有个历史，因为最初深交所和上交所有两个主板同时存在的情况下，报的没有太大的差异。后来深圳推出创业板和中小板，就存在一些差异，当时是按照净利润，5000万以下的要报中小板和创业板，5000万以上的可以选择上海主板，深圳主板就暂停接收。

所以一直有内部的掌握尺度，上交所自从重新开始接受企业发行，实际上内部的规则打破，是自己进行选择。而创业板有自己独到特点，就是选择技术企业、创新型、小微型更多一些，但是小微型并不是说你不符合《公司法》和《证券法》的要求。首先你达到标准可以报，但是从我们做IPO的选择来讲，并不是说谁都可以报，一定是优中选优。

在报材料当中有其中几个篇幅，行业的对比度，在行业当中地位，持续盈利能力和技术先进性等等，这些方面是要表述你自己到底是什么样的企业。但是相应来讲创业板，初创的多一些，新业态的多一些，对于审核员和监管来讲，因为中小企业，成长期比较晚，财务规范是要求非常严的，因为毕竟从监管层来讲，不能给市场带来负面的损害投资者利益的审核。

监管呈现怎样的思路变化?

张媛：我们也梳理被否企业的行业分布特点，以及监管主要的发审委问到的十大关注点，从问询的特点，关联交易高、毛利率、持续盈利等，都是对可持续性的关切点，同时从行业分布看被否行业的前五名，专用设备制造、计算机通讯、医药制造、软件信息技术和化学原料、新材料，如何解读这样的现象?

何旭：专用设备制造这块上报的材料里面，还是以传统行业居多，在去产能的过程中，专业设备制造这块，营收账款和关联交易这两点被否是比较多的。

分开说，医药是个比较有代表性的，这也是目前为什么被否的企业多的原因。有一些行业出新规，医药出台两个新规，一个是两审制，一个是反商业贿赂，在平时报送材料的过程中，原来报送材料不用关注这个问题，现在必须得解释这个问题。大部分医药行业的被否，现在否了三家，基本上全是这方面的问题在否。

刚才所谈到的计算机和互联网为主的，为什么?业绩连续计算和收入确认问题，这两边来讲的话，新业态有一些计算的方法，和行业的特点不太一样，不太符合证监会现在关于企业上市的某些细则的规定，在这种情况下，它可能就会被否。

综合起来这几种被否的案例，并不是证监会的标准出问题，是这些企业自身可能本身存在着相应的一系列的问题在里面。总结下来，像反商业贿赂、营收账款、关联交易、盈利持续性这几点是非常重要的，剩下的那些点主要是针对于不同的行业，不是普遍现象。

张媛：现在其实监管的思路并没有发生大的变化，还是关注到整个内控、公司治理、前期成长性的特点，这个时期的企业闯关当中难以逾越的硬杆是什么呢?

王朴：五个行业，实际上是普遍的代表上市公司大多数企业存在的，也就是说没有一个行业的区分谁好谁坏，实际上是对企业的质量有区分，盈利能力、持续能力，持续能力、盈利能力这里面有一个很强的逻辑关系来自于业绩是否真实，内控是否到位，可持续盈利是否能够继续。现在的IPO的被否，实际上不是门槛降低，因为现在的监管比过去还严，只是好企业不多的问题。

IPO快速发行常态能否持续?

张媛：无论如何资本市场是企业发展融资的重要渠道，特别是在这次全国金融工作会议当中，提到说加强直接融资的占比，应该如何来把握IPO提速的节奏呢?

何旭：现在的监管尺度不但没有变，比以前还有稍微加强的味道，比如新加进来现场抽样材料等等一系列，这样做是对的，为什么?是因为如果不去保持一定的被否率，或者不去加强这一块，那么排队的家数会越来越多。如果放的快，排队家数越来越多，闯关概率越来越大，优质企业进来概率越来越小，它对企业和企业之间不公平，所有规则如果一旦产生松动，导致的结果一定是向下兼容的，下面的东西是好的，业绩差的那些大家很欢迎。

择优我觉得还是应该有，这样才能保证冲到市场里面能够过的企业不会那么多，二级市场的压力也相对而言不会有那么大。这样的情况，有利于保持现在的发审节奏，现在的发审委已经多一组人在工作，效率已经比原来高。

张媛：想要闯过IPO的企业也越来越多，如何来看待这样一个节奏的把握，这种状态可持续吗?还是说将变成一种新的常态?

王朴：我觉得会变成一个新的常态，还会持续。实际上证监会给整个市场指明一个方向，就是IPO并不关二级市场的事情，因为IPO引进的资金落到实体当中是实实在在的，募集资金投向向大家讲的很清楚。所以未来的企业上报还会该怎么走还怎么走，就像我接触到的几家企业老板很清楚，我上不上市也是该怎么做怎么做，只不过上市让我做的更好一点，让我跑的更快一点。

IPO常态化对市场有何影响?

张媛：但是看到从2016年至今上市的453只新股和次新股当中，截止到目前的统计已经34家，大约占比8%的比例，已经在一季度的过程当中出现了业绩变脸，大幅下滑，那么在IPO提速的大背景之下，加上现在的市场低迷，IPO和二级市场的关系如何?如何解释这样的状态?

何旭：原来的上市公司的业绩变脸的时间周期，比现在的上市公司时间周期要长，但不是没有变脸，相当一部分的企业也变脸。这就涉及到一个问题，上市这条线划在哪儿?原来情况来讲是优中择优，现在优就可以，我个人的观点是这样。所以说在这样的情况下，速度快以后难免会有一些相当于优里面没有辨识清楚的企业上来，但是这个责任并不在发审的问题上，是整个的市场的气氛和整个的市场的估值定位上面。

现在证监会的很多发审的市盈率就定在22.9，不能太高，可是往往市场上是什么，次新股上市以后往上涨，涨完了又往下跌，往下跌的过程中那一波行情已经结束，业绩变脸的事情出来了。

王朴：如果调整好的话应该是相辅相成，投资者通过前些年的发行、暂停又发行又暂停，可能被惯坏了，思想上被惯坏，实际上刚才谈到有些企业的变脸，一年上200多家公司，有十几家甚至几十家公司变脸，属于正常现象，为什么?因为技术在进步，公司在发展，你只要不做，别人就超过你，这是非常自然的，对自己有利，能帮助发展，我会选择谁，是自然淘汰。因为我们的投资者大部分都是散户为主，不是机构投资者，缺乏自己的辨识能力。

张媛：您也认同王朴这种IPO和二级市场的表现之间的关系其实不大。

何旭：对，就二级市场去看IPO的这个问题的时候，一定是供给加大的过程中二级市场的压力感觉到比较大，同时又没有必要关联，因为募集的资金也是从市场上募集，但是基本上募集全都是打新和投入一级市场的资金在里面。

很多人说一级市场会向二级市场抽水，实际上看到一级市场里面依然筹集很多钱，并没有注入到二级市场里面，那也就是说一个什么样的问题?做一级的还是做一级的，做二级的还是做二级的，股民还是股民，机构还是机构，并没有产生很大的变化在里面。

第二，说变脸应该加上一个周期，不能说次新股，因为整个市场上的散户或者机构户，或者所有的股民炒了一把以后，业绩下滑了，这就算变脸?应该看一个三年到五年，起码要给一个时间段来看，第一年上市的时候一定是业绩最好的时候，我们的发行规则永远是连续计算三年，应该是它最靓丽的时候到这个市场上来投融资，因为太差的和稍微有一点小靓丽的，是过不了这个槛的，相当于IPO的这个槛相对而言比较高，你还是过不来的。

所以这样一个情况，企业处于巅峰状态，融到资上市了，后两年下滑一下，再过三年再起来，这个周期在无形中拉长，尤其是现在改革的过程中，转型的过程中更是这样，新老业态交替的过程中，大家在判断的时候，还应该有更多的耐心在里面。