今年二季度以来，A股以成长风格为主，与2013年相似，我们对2013-2015年的市场行情进行深度复盘，帮助投资者更好理解当下的市场行情。在杠杆资金推动下，2015年年中牛市行情达到顶点，随后向下，我们认为在市场监管效率提升、外资长期流入和机构化加速的背景下，本轮出现类似2015年剧烈波动行情的可能性较小。本文是深度复盘连载的第一篇，重点介绍2013-2015年行情的宏观环境。
2013-2015年牛市总览：风格切换的结构牛到整体牛
2013年到2015年是A股市场上继1992年牛市、1999-2001年牛市、2005年-2007年牛市之后的又一轮大牛市，反映出A股市场7年的大周期循环。这一轮牛市孕于创业板，发轫于沪深300，最终杠杆资金将牛市推向高潮，当然也是由于“去杠杆”挤破牛市泡沫。
2007年上证综指从6000点大牛市回落，到2009年一波反弹级牛市之后，进入长达5年的下跌周期。在2013年，伴随着中国经济转型，代表中国未来新兴成长方向的创业板率先复苏，走出结构性独立牛市行情，2012年12月到2014年2月创业板指从585点上升到1571点，市盈率从28倍提升至45倍。宏观流动性政策放松刺激沪深300指数接力上涨，从2014年2月份2023点大幅上涨到2015年初3689点，市盈率从8倍提升至13.56倍。渐渐充盈的虚拟经济和乏力的实体经济严重背离，驱动资金大量流入股市，将上证综指从2015年2月份3049点快速推到6月份5178点，估值从13.4倍提升至23倍。
因此2013年到2015年牛市包含两个阶段的结构性牛市和最后一个阶段的整体牛市。这正好验证了邓普顿关于牛市四阶段的论断：在悲观主义弥漫的时候牛市初生，在怀疑主义弥漫的时候牛市初成，在乐观主义弥漫的时候牛市成熟，在人人陶醉的时候牛市结束。
宏观经济：经济下行期政策从紧缩到扩张
中国宏观经济持续下行，但是每一年宏观经济重心存在明显差异。2013年流动性紧缩环境下政策重视发展新兴产业，2014年房价和油价下跌加重经济悲观预期，流动性趋于渐进放松，2015年流动性大放水，一带一路战略出台助力经济反弹。
2001年中国加入WTO参与全球分工，经济狂飙猛进，工业化财富效应在2005-2007年驱动6000点大牛市。2008年全球金融危机后，中国抛出4万亿计划，驱动上证综指在2008年到2009年走出从1664点到3478点反弹级牛市。资本边际贡献下降规律不可避免，投资驱动的高速增长结束后，经济同时被迫承受产能过剩和高通胀恶果，“大水漫灌”的宏观经济政策束之高阁，流动性紧缩的存量博弈之下，新兴产业高成长性在2013年被市场重视起来，加之政府支持其快速发展，共振于国际科技股牛市正当其时，国内新兴产业投资高速增长，上市公司加快兼并做大做强。
2014年房价进入下行周期，宏观经济下行压力“雪上加霜”，货币政策转变思路，从紧缩转向定向宽松，支持中小企业发展。到2014年中期，国际油价持续下跌，PPI落至-4%的底部，货币政策不得已再次放松，进入全面宽松状态，2015年伴随着居民、金融机构大类资产重新配置股市，一带一路战略和供给侧改革等政策表明经济发展从量的扩张转向质的飞跃。
从政策维度上来看，2012年重要出台“八项规定”，开始严格控制三公消费，行政审批删繁就简，提高行政效率。2013年1月16日《国家重大科技基础设施建设中长期规划（2012-2030年）》，确定了七大科学领域重点，19日发布了《关于深化科技体制改革加快国家创新体系建设的意见》，12月4G牌照下放，政策助力2013年成为移动互联网元年。2014年3月24日，国务院发布《关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》，从行政审批、交易机制等方面进行梳理，发挥市场机制作用，全面推进并购重组市场化改革。2014年11月《上市公司重大资产重组管理办法》的修订提升并购效率，2014年产业整合和并购成为主旋律。2015年随着流动性大放水，政策逐渐转向供给侧改革。2015年10月通过十三五规划，着力推进供给侧结构性改革；提出去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板五大任务。11月，中央财经领导小组第十一次会议，提出供给侧改革。2016年1月，中央强调供给侧结构性改革的根本目的，将供给侧改革措施落地实施。
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（作者为兴业证券首席策略分析师）
