东方证券3月5日晨会纪要

最新报告

1小天鹅：等待行业好转及费用降控；维持增持

事件

公司公告2011年报，报告期实现收入109.76亿元，同比下降2.02%，实现利润总额6.7亿元，同比下降7.11%，归属于母公司的净利润4.5亿元，同比下降10.57%。

研究结论

收入受行业不景气及战略收缩影响小幅下滑：公司2011年实现收入109.76亿元，同比下降2.02%。其中荣事达品牌11年收入实现增长6.66%，小天鹅+美的品牌负增长9.38%。我们认为公司收入下滑的主要原因在于1）11年洗衣机行业增速下滑（11年洗衣机行业内销增速9.52%，出口增速7.01%）；2）公司收缩战略导致下半年市场份额有所下滑，这在小天鹅为代表的中高端品牌上尤为明显。

毛利率稳中有升，销售费用率显著上升是业绩下滑主因：公司11年根据行业形势主动调整经营策略，从此前的“上规模“调整为”调结构，保盈利“，使得11年毛利率仍然较为乐观（11年毛利率16.6%，同比提升0.92个百分点）。但是由于下半年行业销售下滑较快，公司提升了促销力度、加大了研发投入，加上收入基数下滑，导致费用率同比显著上升（11年管理费用率上升了0.5%，销售费用率上升了1.56%），成为业绩同比下滑的主要因素。

2012年将持续战略调整，关键在收入增速和费用控制：2012年公司将坚持以利润为导向的战略调整，我们看好母公司美的较强的执行力，在大力执行以利润为导向，以产品驱动企业发展的战略下，我们预计2012年收入增速若能得到一定恢复，以及人员工资、分公司费用等随着网络的精简得到一次性的降控，那么销售费用率仍有逐步走低的空间。

投资建议：我们预测公司12-13年的收入分别增长9%和9.2%至120亿元和131亿元，EPS分别增长6.8%和15.1%至0.77元、0.88元。目标价12元，维持公司买入评级。

风险因素：原材料价格波动风险；洗衣机行业受政策退出需求下滑超预期风险。

2阳光电源：年报符合预期，国内价格战已开始；维持买入

事件：

公司2011年实现营业收入8.74亿元，同比增长45.89%，净利润1.73亿元，同比增长16.56%。

利润分配方案为每10股派现金2元，并转增8股。同时，公司公告2012年一季度业绩预告，净利润同比下滑10-30%。

投资要点

年报业绩符合我们预期。公司2011年净利润增长16.56%，符合我们此前预期。净利润增长主要来自于出货量的增长，2011年逆变器共出货915MW，其中确认收入约800MW，按照11年全国新增装机2.2GW测算，公司在国内份额仍保持在39%的水平，基本符合我们的预期。另外，公司风电变流器业务也实现了约200MW的出货量，且毛利率水平也回升了4%，这主要由于年底风电项目审批放量所致。

一季度业绩低于预期，系去年价格下滑所致。从行业特点来看，每年一季度的收入确认均有赖于前一年四季度的跨期订单交付。一季度净利润同比下滑10%-30%主要是由于09年末时逆变器价格居历史高点，而10年年末时价格已累计下滑了30-40%，从而使毛利率同比下滑所致，但出货量仍有增长。

受行业竞争加剧影响，全年价格将降15%。逆变器价格竞争在12年开年后有加剧趋势，我们预计今年国内大功率产品价格将降至0.65附近，降幅达到15%。而作为龙头的阳光，仍将凭借其新产品的推广及技术和品牌优势为其带来一定的溢价。

财务与估值

考虑到12年价格下滑的速度和幅度高于我们此前预期，我们下调公司的盈利预测和目标价，预计公司12-14年每股收益分别为1.20、1.42、1.81元，年均复合增速23%，考虑到公司在逆变器领域卓越的优势地位及成长性，给予公司2012年25倍PE，对应目标价为30元，维持公司“买入”评级。

风险提示

价格下滑超预期、市场份额下滑超预期、海外拓展低于预期。

3中国神华：收购铁路电力资产，拓展发展空间

研究结论

事件：中国神华公告拟公开发行A股股票募集资金34.5亿收购集团旗下资产，具体包括：1、神华集团自备3996辆铁路敞车资产；2、国华电力持有的国华太仓公司50%的股权；3、神华集团和国贸公司分别持有的神华香港公司99.996%和0.004%的股权；4、神华集团持有的巴彦淖尔公司60%的股权。

本次资产收购对公司短期盈利影响预测低于1%。公司拟收购的集团资产2010年整体盈利1.9亿，2011年1-9月1.2亿，目前看盈利能力较低，相比收购价款PE超过15倍，较高。主要因为1.铁路不直接贡献利润，2.电力资产盈利在调整电价后有望提高，3.巴彦淖尔公司仍然在建，未正常盈利。

收购铁路资产有利于扩大自有铁路的运能，便利加快矿井建设。公司一直的经营思路是煤炭建设，铁路先行。本次收购有利于加快铁路扩能改造，同时配套煤炭产能释放，因此，本次收购有望为公司将来新建煤矿，增加产能迈出了重要的一步。

国华太仓电厂50%股权的收购价格较低，有利于公司整合煤炭下游资源，减少煤炭的销售风险，公司一直以煤电路港航为公司的发展宗旨，本次收购国华太仓电厂是公司执行宗旨的又一表现，本次太仓的股权收购的PE估值大概在11年11倍的水平（参考附表，在2011年连续电价上调以后的12年盈利能力有望进一步提高）明显低于目前市场上主要电厂12年12倍左右的PE估值。

收购神华香港公司100%股权，标志神华公司进军风电产业，该公司主要参股风电投资项目，目前已经参股了集团7家风电项目，本次收购价款7.7亿，收购PE14倍左右，公司进军风电业务体现了公司能源航母的发展计划，未来煤电+风电预期将具备更优异的盈利表现，收购巴彦淖尔公司60%的股权，配套公司的长远发展。巴彦淖尔公司主要从事煤炭洗选和贸易业务，该公司目前规划了年产1200万吨洗煤、240万吨焦炭、24万吨甲醇项目。工程分二期建设，其中一期600万吨/年洗煤、120万吨/年焦炭、12万吨/年甲醇项目已开工建设，预计建成有望进一步提升公司煤质，减少运输成本，提升公司利润。

预计公司2012年每股盈利2.48元，PE11倍。估值低于行业整体的15倍，本次收购有望为未来煤矿项目建设铺平了道路，有利公司长远发展。除此之外，公司新街矿的内生性和外蒙古TT煤矿的外生增长也十分优异，加上神华集团还有大量储备资源和7亿吨煤炭产量规划也为公司发展提供了长期支持，公司不断的收购动作也显示了集团支持上市公司整体上市的初衷。在目前的估值下，维持公司买入评级，值得长期看好。

4中兴通讯：雨后看见彩虹；维持买入

事件

媒体报道，中国移动总裁李跃在巴塞罗那出席世界移动通信大会时表示，中国移动已决定2012年在中国的北京、天津、上海、南京、杭州、广州、深圳、厦门、青岛等城市建设超过2万个TD-LTE基站。计划2013年，中国移动可通过新建和TD-SCDMA平滑升级的方式，使TD-LTE基站规模超过20万个。

研究结论：

李跃的讲话印证我们在年度策略报告中“TD资本开支将大幅增加”的判断。我们在年度策略报告中已经提出今年中移动的资本开支将向TD倾斜，TD网络投资将大幅增长，李跃总裁的讲话印证了我们的判断，同时也给出了中移动向TD-LTE演进的进程。我们认为，总体上来看今年通信行业资本开支温和增长，结构上中移动的TD网络和联通的W网络是最大的增量。

TD网络是中兴的传统优势项目，TD五期报价保证了公司利润率水平。由于研发较早，中兴在移动TD网络上的份额一直较高，市场份额约为30%，在联通的W网份额也为20%多因此，资本开支的结构性变化对联通有利。根据媒体公开报道，中移动TD五期报价为：华为1.1万元/载扇、中兴1.2万元/载扇、大唐1.5万元/载扇，普遍高于TD四期招标的报价和执行价格，因此，这一报价也保证了中兴在TD五期执行中的利润率水平。

市场导向转入利润导向，看好中兴2012年的利润增长。由于2011年中兴通过利润换市场的市场行为，在欧洲进行了大量的设备赠送和搬迁，对公司的毛利率造成了一定的压力，但我们也很欣喜的看到，中兴“大国大T”的战略目标已经达成，中兴已经进入了国际主流国家和主流运营商，随着市场份额的增加，中兴已经由市场导向转入利润导向。

调升公司2011年汇兑损失至10亿元，销售费用率至13.30%，下调管理费用率至3.10%，从而下调2011的EPS至0.70元（原预测为1.0元），相应下调2012年和2013年EPS至1.07元、1.39元（原预测为1.30元、1.57元）。考虑到公司成长性和历史估值水平，给予公司12年28倍PE的估值水平，对应目标价30元，维持公司买入评级。

风险因素：大盘系统性风险，运营商资本开支低于预期。

5家电行业：洗衣机开年销售好于预期；维持中性

研究结论：

事件：产业在线公布2012年1月洗衣机行业产销数据：2012年1月，洗衣机销售526.99万台，同比下降2%，其中内销363.35万台，同比下降4%，出口162.64万台，同比增长3%。

开年销售好于预期：12年1月，洗衣机内销实现363.35万台，小幅下降4%。11年春节在2月，备货原因商场出货集中在1月，而12年春节在1月，备货因素在11年12月就体现为较高的内销销量，而在去年的较高基数下，洗衣机行业内销实现363.35万台的销售，好于此前预期。

春节因素导致产量同比回落库存继续走低1月由于春节因素，厂商开工率较低，导致洗衣机产量同比下降18%，产量增速低于收入导致洗衣机行业的库存继续走低1月行业库存201.82万台，为06年来历史最低水平。我们认为自去年下半年来洗衣机行业库存为三大白电内最健康的品类，行业库存新低为之后补库存的需求增长提供了一定支撑。

政策退出年关注龙头的整合优势12年家电下乡政策陆续退出，过去依靠政策存在于农村市场的杂牌竞争力减弱，另外行业增速下行导致小企业的生存压力加大，我们认为在这种行业趋势下，具有下层渠道优势，以及规模优势的大型龙头企业具有更强的抗周期能力和行业整合能力。

我们的观点：我们建议关注家电板块中具有下层渠道优势、技术优势的行业龙头。重点关注：格力电器（买入）、美的电器（买入）、三花股份（增持）。

风险因素：政策退出导致行业需求下降超预期风险、行业竞争加剧影响企业盈利能力风险。

6凌钢股份：四季度亏损严重业绩低于预期；维持增持

投资要点

事件：凌钢股份于2月28日晚公布年报，2011年公司实现营业总收入143.08亿元，较2010年增长11.28%，其中归属上市公司股东净利润1.63亿元，较2010年下降71.62%，基本每股收益0.2元，下降72.97%。

公司业绩低于预期。2011年全年摊薄后每股收益0.20元，低于我们之前的预测。主要原因在于四季度钢价矿价大幅下跌的环境中，公司钢铁主业亏损严重，四季度钢铁业务亏损超过钢铁业务前三季度盈利总和。

两大改造工程完工后公司有望提升盈利水平。公司正在推进棒材生产线改造工程和方坯连铸机改造工程。目前棒材产品是公司毛利率最高和市占率最高的钢铁产品。在两项工程完工后，我们预计棒材产能的提高将有望提升公司的利润率水平。

未来公司铁矿石自给率有望提高。未来随着公司铁蛋山副井工程进度的推进，公司铁矿石产量将不断提高。我们预计公司铁矿石自给率在2013年将达到40%以上。

预计12年一季度盈利难言乐观。宏观经济以及政府调控房地产等因素影响，目前钢铁行业依然未有明显起色,钢价相比去年同期依然处于低位,且到目前暂时没有需求改善的迹象，我们预计2012年一季度下游需求难以有明显改善，公司一季度盈利难见起色。

财务与估值

基于目前行业需求没有实质性恢复以及行业盈利整体偏弱的基本面，我们调整公司平均售价和吨钢成本假设，12年分别下调5.13%和4.24%，并下调公司2012-2014年每股收益至0.21、0.33、0.49元，按照可比公司1.4倍P/B估值计算，下调目标价至6.71元，维持公司增持评级。

风险提示

下游需求低迷时间超出预期，导致钢价持续在低位徘徊。

7中青旅：乌镇景区业务将继续高增长；维持买入

研究结论：

2012年乌镇游客量和人均消费预期将双升，预计业绩增速在30%以上。从近几年的趋势来看，上海周边水乡古镇的游客数量不断攀升，古镇文化获得了广大游客的认同与青睐。2010年周庄/乌镇年接待人次近500万，成为全国十大景区。2012年春节黄金周接待人次持续增长，乌镇接待游客14.53万人次，预计增速在5-10%；周庄接待游客14.71万人次，同比增长4.1%。值得一提的是，乌镇西栅景区以散客为主，预计2011年散客同比增长近10%，由此推动人均消费的同比例增长。2011年，乌镇通过扩建东西栅的停车场面积、增加社区服务功能，新开设多家餐饮门店和酒店民宿，大幅提高了游客接待能力；未来随着会展设施和剧院等陆续投入使用，散客化比重增加和人均消费增加将成为主要业绩增长点。

古北水镇项目年底或进入试运营阶段，前景看好。古北水镇项目符合“类乌镇”景区需要的核心要素，毗邻北京，旅游用地717亩，景区面积近1.5万亩，市场空间预计为乌镇的2-3倍，尤其看好其会议接待方面的潜力。此外，古北水镇定位打造集观光、休闲、度假、会议等于一体的文化型旅游目的地，该项目已被列入北京“十二五”规划和北京旅游类“十二五”规划的重点项目，同时还是文化创意类的重点项目，未来有望获得较多政策支持。预计2012年10月试营业，2013年5月正式营业，乐观估计，项目建成并进入成熟运营期后（3-4年）将实现年接待游客400万，旅游综合收入10亿元。

房地产项目结算预计贡献每股收益约0.20元。根据公司三季报情况，慈溪项目一期中部分已实现交付，预计成交金额近8亿元，权益净利润6000万元，据此测算，我们预计公司全年房地产项目结算有望实现权益利润超8000万元，折合每股收益近0.20元。

股票投资大幅亏损，或对公司业绩有一定负面影响。2010年年报显示，公司期末持有可供出售金融资产包括文化中国传播（01060.HK）和阿里巴巴（01688.HK）合计账面价值9089万元，而这两只股票2011年全年分别下跌47.9%和42.4%，遵循谨慎性原则，我们预计这部分亏损约为4100万元，将减少每股收益0.10元。

维持公司“买入”评级。中国的旅游业正逐渐向文化与旅游相结合的方向转型，《文化部“十二五”时期文化产业倍增计划》明确提出要使文化旅游成为文化产业和旅游产业新的经济增长点和重要支撑。我们看好中青旅“景区+古镇文化”的模式，古北水镇作为第一个“类乌镇”项目的异地复制若能成功，未来第二个、第三个“类乌镇”项目将陆续推出。我们认为，这是国内旅游行业景区（投资+管理）业务中一种新的商业模式，前景广阔。如不考虑古北水镇项目的影响，调整公司11-13年的每股收益至0.65元、0.85元和1.02元（原预测值为：0.73元、0.94元和1.13元），目标价26.60元。

宏观财经要闻

张小济：预计今年进出口增10%

全国政协委员、国务院发展研究中心研究员张小济在接受证券时报记者采访时表示，预计今年进出口增速将同比回落，全年均在10%左右。张小济还表示，短期减税政策的确有利于改善中小企业经营状况，但长期还必须要把税制理顺。

中投将获外汇局300亿美元注资持续机制尚未建立

针对新增资金如何投资的问题，中投公司副总经理汪建熙表示中投会根据既定的投资战略和市场的变化进行投资；短期来看会有“积极的偏离”，但一定是做长期的配置，不会在短期内有大幅度的变化。

新兴市场QDII领涨黄金主题表现不佳

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美国股基吸引37亿美元净流入

行业

孙耀志：建议中药产品销项税税率由17%调整为13%

中国风电总装机容量达6500万千瓦

世界风能协会主席、中国可再生能源学会风能专业委员会理事长贺德馨，近日在天津举行的2012天津风电产业创新论坛上表示，据初步统计，2011年中国新增风电装机容量接近1800万千瓦，总装机容量达到6500万千瓦，中国已经是世界上风电设备制造大国和风电装机容量最多的国家，成为名副其实的风电大国。去年四季度净利大滑外资药企加速抢滩中国争食政府采购千亿大蛋糕LED产业下半年或迎转机

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