尽管并非上市公司，但因发行债券需要，昨日铁道部公布了上半年主要财务数据。铁道部总负债已经突破2万亿，负债率达到58.53%。
而这绝非故事的结尾。分析表明，铁道部多达2万亿的不稳定债务并不会立即引爆一场大规模危机，但其财务状况在可见的未来只会逐渐恶化。就像一剂慢性毒药，铁道部或将成为中国经济系统的长期不稳定因素。
40亿“盈利”的背后
据铁道部报告称，在一季度录得37.6亿元亏损之后，今年上半年铁道部所属运输企业盈利42.9亿元，成为一个难得的亮点。
但在投资界人士贝乐斯（Barrons）看来，通过分析现金流更能够看清问题的实质。一个亏损但现金流充沛的公司可能不会倒下。但一个账面上盈利但资金链断裂，现金流枯竭的企业就难逃倒闭的命运。
经审计的铁道部2010年财务报告显示，2010年，铁道部还本付息的金额高达1501.17亿元，而同年铁道部的经营现金流大约为1587亿人民币，其中包括可以忽略不计的盈利，632亿的税后铁路建设基金，705亿的折旧及250亿的利息。
从以上数据来看，铁道部的经营现金流跟还本付息的金额相当。如果用来还本付息，仅剩约86亿人民币。
贝乐斯认为，今年铁道部经营现金流已难以还本付息。据他测算，铁道部今年经营现金流约2000亿元（包括铁路建设基金约700亿元，折旧约900亿元，利息支出约400亿元），而还本付息的压力则有2500亿元。由于今年债券到期明显增加，在贝乐斯看来，“2500亿元债务是保守估算，这包括债券还本1210亿元，债券利息238亿元；贷款本金1000亿元，贷款利息100亿元。”相比之下，去年只有300亿元的债券到期。
另外，由于铁路的正常维护与运营需要资本支出，从而造成投资现金流支出。在铁路大干快上之前的2007年，这一项就高达2100亿。而由于最近几年的大投入，2009年资本支出高达6820亿元。考虑到未来建设完成，恢复正常运营，这部分的现金流出也会在2000亿左右，超过了经营现金流。
因此，如果不借更多的债，全国的铁路系统经营现金流根本无法支撑正常的运营维护所需的资本支出，也无法支撑巨额的债务还本付息。而如果借更多的债，则必将进一步恶化债务结构。
融资成本大幅攀升
在大举发债的同时，铁道部的融资成本却在日益攀升。
7月21日，铁道部发行的200亿元一年期高信用等级短期融资券（11铁道CP03）意外出现流标，令市场哗然。这是铁道部自2006年大举发债以来，首次出现招标未满的情况。
相比利率仅为2.59%的2010年第四期短融券，该期短融券票面利率为5.18%，整整翻了一番，但在银根紧缩的大环境下，这一利率已不具吸引力。
在银行贷款方面，铁道部也在渐渐失去话语权。
业内人士称，在之前资金面较宽松的时候，铁道部在国有大行中取得的贷款利率会有7折左右的优惠，而且还本付息的宽限期还很长，可以在铁路开通五年后再支付利息，其间将利息资本化。也就是说，铁道部的负债现在还处于宽限期之内，2013或2015年后将才进入还息周期。
但是，“今年一季度铁道部与银行在利率谈判上呈僵持状态，以前要求利率下浮10％，甚至要求固定利率贷款，银行都可能满足。但现在银行已不再接受这些条件，铁道部最终只好同意按照基准利率贷款。几大行从4月才开始给予铁道部新增贷款，但新增总规模估计不过1000亿元，大部分是执行去年的合同，用于支撑今年的在建工程，哪有钱开新的项目？”一位国有银行信贷部的人士向《新世纪》周刊透露。
此外，据《新世纪》周刊报道，多位业内人士反映，年初开始，与铁道部的资金结算就异常困难。通常是先按工程进度支付预付款，完工后等铁道部内部验收、审计完了再支付尾款。“现在结算困难，拖欠的理由是还在审计，很多应付款账龄都一年了。”一位铁路工程人士抱怨。
2010年年报显示，铁道部的应付款为4503亿元，应收款为1541亿元。“别说对小供应商，铁道部对南车、北车的付款时间都很不确定。”一位银行业人士称。
或将重现四大行注资局面
尽管如此，信贷市场并不认同铁道部存在违约风险的观点。
铁道部是目前唯一经发改委和央行批准的以政府名义发行企业债券、短期融资券、中期票据等直接融资产品的发行主体，具备政府信用特征。
作为债券发行人，铁道部的信用评级是AAA，铁道部的信用资质仅次于国债、央票、银行间利率产品，但强于同样信用评级的中石油、中移动。
“很多机构只能投资于以AAA级信用评级发行的债券。而且，铁道部发行的债券流动性较强，一旦银行流动性遇到问题，可以马上通过出售铁道债弥补资金缺口。”上述债券交易员说。
据悉，铁道部发行的短融券属于公共事业债，占银行风险资本的比重是50%，银行一直有动力持有这些低风险债券。因此作为贷款大客户，借贷双方的话语权基本都在铁道部手里，“对铁道部来讲，商业银行长期充当卖方角色。”
贝乐斯认为，虽然作为政府机构没有破产的可能，但债务如此之高，未来对债务的需求仍然巨大，铁道部未来融资的压力非常大。一旦银行贷款收紧，利息提高，对铁道部的冲击将是极大的。最终很有可能重现国家对四大行注资式的局面。而且，如果未来高速铁路运营后亏损巨大，国家财政补贴的压力也会很大。这种压力很可能将持续多年。
